Přečetli jsme: Pokračujeme v seriálu k tématu setrvalé stagnace. Na Summersův článek navázal  po roce Gavyn Davies, který se  ptá, zda je skutečnost roku 2017 odlišná od Summersových očekávání a jak interpretovat poslední růstový vývoj v globálním hospodářství.

Před rokem, píše britský ekonom Gavyn Davies, převládalo bystré varování Lawrence Summerse, týkající se možnosti setrvalé stagnace ve světové ekonomice a na globálních trzích. Čína, Japonsko a Eurozóna byly v deflaci a USA se z problémů dostávaly díky rostoucímu dolaru. Rizika globální recese byla zvýšená a ceny komodit dále klesaly. Fixní investice padaly. Růst produktivity a demografický růst všude vypadaly chabě. Odhady rovnovážné reálné úrokové míry v mnoho ekonomikách byly posunuty směrem dolů. Zdálo se jako možné, že světová ekonomika spadne do „japonské pasti“, v níž budou nominální úrokové sazby věčně spočívat kolem nuly, a tedy nebudou schopné klesnout dost na to, aby podpořily ekonomickou aktivitu.

A když už se nebe zdálo nejtemnější, začal se výhled zlepšovat. Globální reflace nahradila setrvalou stagnaci jako téma, které dominuje psychologii investorů především po zvolení Trumpa prezidentem. Proč ztratila setrvalá stagnace svou masovou přitažlivost, nebo snad nadobro zmizela?

Byl to jen planý poplach? Lawrence Summer si vždy dával pozor na to, aby zdůraznil, že setrvalá stagnace je hypotéza, ne potvrzená realita, a to především v kontextu USA.

On i jiní tvrdili, že kombinace velmi nízkého globálního růstu HDP a doprovázeného klesajícími reálnými úrokovými sazbami by mohla být způsobena dvěma faktory: a) nedostatečnou globální poptávkou, která vychází z nízké úrovně firemních investic, vysokých měr úspor v Asii, značných rozdílů v distribuci příjmů a z rostoucí averze k riziku, anebo b) nedostatečné globální nabídky s kořeny v klesajícím růstu produktivity a zpomalujícím růstu pracovní síly.

S obavami z deflace (tj. cenového poklesu zboží a služeb) panujícími ještě v roce 2016 se zdálo, že slabost poptávky je ten hlavní zdroj. I když zde bylo i dost důkazů na slabý růst nabídky. Ale protože se nedostatečná poptávka zdála být tím hlavním problémem, a protože efektivnost monetárního stimulu byla široce zpochybňována, pak ti ekonomové, kteří věřili v hypotézu setrvalé stagnace často uváděli, že je potřeba fiskální stimul, aby se problém dal do pořádku.

Co se změnilo a jsou důvody k optimismu?

Co se od té doby stalo, že to změnilo obavy trhu ohledně setrvalé stagnace?

Změnila se ekonomická data, růst globální aktivity se obnovil a rizika recese téměř zmizela. Růst reálného výstupu je nyní rychlejší, než cokoliv, co jsme viděli od přechodného oživení po finanční krizi v letech 2009/2010. A co je také důležité, data ukazují, že růst fixních investic se začíná zotavovat, což je úder pro jeden z hlavních principů školy setrvalé stagnace, i když dost z toho může být prostě jen dáno koncem poklesu v komoditním sektoru.

Oživení reálné aktivity zatím nevedlo ke skoku ke dlouhodobému zásadnímu růstu, alespoň podle modelů. Není zde zlepšení v růstu pracovní síly, jen malý růst produktivity práce ve vyspělých zemích za minulý rok. Takže se zdát být rozumné uzavřít téma s tím, že velká většina růstu reálného výstupu je díky zlepšení agregátní poptávky, nikoliv nabídky.

Závěr, že globální data se zlepšila díky poptávkovým faktorům je také podpořen nárůstem inflačních očekávání, který se objevil ve všech hlavních ekonomikách za posledních 12 měsíců. Nárůst inflačních očekávání v USA a Velké Británii není překvapivý, protože obě dvě ekonomiky se pohybují blízko plné zaměstnanosti. Ale nárůst v Japonsku i Eurozóně je už pozoruhodnější. Toto byly dvě ekonomiky, které se zdály být zcela zaseklé v setrvalé stagnaci kvůli nadměrné kapacitě. A nyní, zdá se, také unikají. Do určitého bodu je tento únik dán úspěchem makroekonomické politiky, které byly zaměřeny na korekci setrvalé stagnaci.

FED odložil svůj plán na zvýšení úrokových sazeb, takže americké sazby jsou asi 75 bazických bodů pod úrovní, která hrozila před rokem. Bank of Japan představila strop na výnosech z desetiletých vládních dluhopisů, což se ukázalo být úspěšnější než jakékoliv dřívější snahy o stimulaci ekonomiky.

ECB pokračovala a rozšířila svůj program kvantitativního uvolňování, což vyústilo v normalizaci monetárních podmínek v Eurozóně. Ve fiskální politice moc velké změny nebyly, ale určitě byly směrem k expanzi.

Podle MMF byla fiskální politika ve vyspělých zemích v roce 2016 o 0,7 % HDP více expanzivní, než bylo plánováno. A dále, zvolení Trumpa zvýšilo očekávání expanzivní americké fiskální politiky, navýšilo optimismus firem i domácností ohledně budoucího růstu. Toto vše naznačuje, že stimulační makroekonomická politika konečně možná funguje a že strašák setrvalé stagnace je za námi.

Jenže to už je nejspíš příliš mnoho optimismu. Ačkoliv zde jsou cyklická zlepšení v poptávce vyspělých zemí, není zde důvod se domnívat, že nabídková strana globální ekonomiky je v lepším stavu, než před rokem.

Setrvalý rychlostní limit na růst ve vyspělých zemích je stále nižší, než byl v předchozích desetiletích. A tento rychlostní limit ještě musí být vážně testován, což se asi stane brzy v USA a Velké Británii. V každém případě, současná růstová vlna ve vyspělých zemích se může ukázat být dalším falešným svítáním, spíše než dosažením „rychlosti dostatečné k úniku.“

A i kdyby tato rychlost byla dosažena a ukáže se být udržitelnou, musí se ukázat, že může být udržována tváří v tvář restriktivní politice, která bude bezesporu následovat.

Prezident pobočky FEDu v San Franciscu John Williams vydal článek k tématu poklesu rovnovážné reálné úrokové míry v USA, koncept, který byl v srdci debat o setrvalé stagnaci. Závěrem jeho zjištění bylo, že nízká reálná úroková sazba je globální fenomén a bude zřejmě trvalá a netýká se jen bezpečných aktiv. Jinými slovy, cyklické oživení poptávky, které je do značné míry omezeno jen na USA, na dlouhou dobu problém setrvalé stagnace nezažene.